在金融衍生品的使用方面，可以见仁见智。有人说它们扩大风险，有人说它们规避风险。
在金融衍生品的使用方面，可以见仁见智。有人说它们扩大风险，有人说它们规避风险。
麦克米伦是国际期权界的泰斗，他被公认为是衍生品交易中的一位奇才。他的第一本经典之作《期权：策略性的投资》是期权交易策略大全，光在美国就卖出了25万册。
它是一本期权书，可是又用大量的篇幅讨论期货交易；它是一本交易实践指南，从技术分析的角度提供了大量的短线交易例证，可是理论色彩又很浓，特别是在对波动率的分析方面；它是关于衍生品的一本书，但是对股票等标的物的交易有许多基于亲身经验的真知灼见，甚至告诉你应当怎样利用季节性趋势，在什么时候买进股票，什么时候卖出股票；
普通股股票是最简单的标的工具。股票期权（stock options 或者equity options）是赋予投资者以买进或卖出普通股股票之权利的期权。
创造指数的方法是将一组例如股票这样的金融工具组合在一起，并且按某种方式将它们“平均化”，使得由此产生的数字成为一种指数，这种指数是用来代表这组特定金融工具之表现的。
道琼斯工业平均指数（Dow Jones Industrial Average）是最著名的一个指数，不过还有许多其他股票组合的指数，譬如说，标普500指数（Standard & Poor誷 500）和价值线综合指数（Value Line Index）。
最后，第三种广义的标的工具是期货合约（futures）。
他们的问题一般都是出在同一个错误上：买进虚值程度过深的期权。
专业的股票交易者常常只为了一个目的而使用期权：降低他们在一个头寸中所需要的投资。他们并不想要捕捉大笔的由杠杆力而带来的回报，而是使用期权来代替股票。
要做到这一点，只需要卖掉你已经拥有的期权（那些赢利的期权），同时买进下一个定约价上的同样数目的期权。实行这个策略的最好时机是在股票已经达到下一个定约价的时候，因此，你卖出的是实值期权，而买进的是平值期权。
拥有期权的另一个好处是，同股票或期货结合起来，它们可以组成一个比光是拥有股票风险小得多的头寸。买进看跌期权可以用来对拥有股票的下行风险进行套保，买进看涨期权可以用来对卖空股票的风险进行套保。
如果一个交易者想要对拥有股票时市场下行有所保护，他可以就这个股票买进一手看跌期权。
因此，买进看跌期权同买进看涨期权/卖空股票是相等的，所以这个策略有时也叫做合成看跌期权（synthetic put）。
如果你在“做合成”，你就是在建立一手有相当规模的卖空股票和买进看涨期权的头寸，其目的或者是通过从卖空中赢得的利息而得到套利（arbitrage）的赢利，或者是当股票价格急剧下降时将这样的机会资本化，或者是兼而有之。
在某些情况里，交易者可能觉得在标的工具中会有一个爆发性的运动，但是他无法确定这个运动可能发生的方向。在这样的情况里，他也许会考虑同时买进一手看跌期权和一手定约价相同的看涨期权，也就是买进一手跨式套利（straddle）。
当买进的看跌期权和看涨期权的定约价和到期日都相同时，你买进的是一手跨式套利。如果它们的定约价不同，你买进的就是一手宽跨式套利（strangle），或者说组合套利（combination）。
我的经验是，如果你觉得标的物的价格即将有一个爆发性的运动，而且你想要在这个运动之前买进期权，基于这种决心，买进跨市套利对你来说比买进组合套利（宽跨式套利）更为有利。
持保看涨期权立权 当你出售一手持保看涨期权时，你是拥有了某个标的物，同时又就这个标的物而卖出一手看涨期权。
持保看涨期权立权（covered call writing）被认为是一种保守的策略。
出售期权有一种固有的吸引力，因为期权是一种消耗性的资产（wasting asset），立权者享有因时减值的好处，特别是对那些由于拥有期权而遭受因时减值中重大损失的人来说，这一点尤其真切。
就买进的股票出售一手实值的看涨期权可以构成一个相当保守的持保立权。
不过，如果你把得到的丰厚的权利金考虑进去，考虑到它们可以降低购买股票的成本的话，有的时候，这个回报也可以大到令人惊讶的地步。
总的说来，持保立权一般是用来作为一项略微看多的策略，如果股票价格在到期日之前上升或者保持相对不变，使用这个策略，投资者就可以赢利。
有人会忘记，在熊市里这不是一个很好的策略，因为一般来说，从卖出看涨期权而得到的权利金有限，股票价格下跌的速度，要快于它所能提供的保护。
总起来说，持保立权是这样一种策略，它的设计宗旨是，当股票的价格稳定或者是略有上升时，它的表现最好。
如果没有任何相随的标的股票的头寸而出售一手看跌期权，就叫做无持保（裸）看跌期权立权。
类似这样的故事使得许多交易者对出售裸期权存有戒心。
你应当记得，在大崩盘期间，拥有股票的风险也是相当大的。
任何时候只要你拥有股票，你在下行方面就有很大的风险，不管你是不是通过出售看涨期权得到权利金从而进行部分的套保。
人们通常认为持保看涨期权立权是最安全的期权交易的形式，因为它的风险比拥有股票要小。对这种说法我始终有疑问，因为一只股票的价格可以一直跌下去；即使你在这个下跌的过程中多次就这只股票出售看涨期权，在一个熊市里，你仍然可能遭受大笔的损失。
持保看涨期权立权可以是一个保守的策略。同所有的期权策略一样，它们是否保守取决于如何实施它们。如果你卖出的是“昂贵的”看涨期权，而它的标的物是一个卖得过多（或者从某种角度来看是便宜的）股票，那么我同意这或许是一种保守的持保看涨期权立权的方法，但是，如果你所卖出的是虚值的看涨期权，它的标的股票定价过高，波动性很大，那么这就不是很保守的，因为你在下行方面冒着太大的风险。
还记得吗，当两种策略的赢利图的形状相同时，就像持保看涨期权立权同出售无持保看跌期权那样，那么这两种策略就应当被看做是相等的。
一般说来，由于两个原因，我偏向于出售无持保看跌期权的策略：第一，你只需要同一个而不是两个证券的买报价同卖报价之间的差价打交道；第二，保证金的要求要小得多。
如果你是就一个你喜欢并且不在乎买进的股票而出售一手虚值的看跌期权，那么你就是在一个“输不了”的情况中。如果股票上涨，你就从出售这个看跌期权所得到的权利金中赢利。另一方面，如果股票价格下跌到你所卖出的看跌期权的定约价之下，你就用一个低价格把这只股票买进来，从理论上来说，因为你不在乎拥有这只股票，这对你也有利。在这个时候，你可以只是持有股票，或者甚至是就这只股票而出售一些看涨期权。
按这种方法，如果你最终不得不买进看跌期权所承诺要买进的股票，你买进的是你有信心的、从基本面上来说对你有吸引力的股票。
IBM是这类股票中的一个。当时，它的售价在105～100。当时挂牌的有定约价为90的长期期权。许多投资者卖出它们的裸看跌期权，觉得万一跌到90，他们不在乎按这个价格拥有IBM。于是，他们都得到了他们的机会，股票急剧下降，一路跌到45。
这里的教训是，即使是最好的股票也会经历它自己的熊市，而当这样的事件发生时，它就会给持保看涨期权的立权者和裸看跌期权的卖家带来伤害。
但是在下行风险方面，不能提供多大的保护。
出售深度虚值的看涨期权是一种攻取的方法。
当市场延伸得太远的时候，你就应当考虑对你的持保立权或裸看跌期权进行保护。
方法之一是使用波动性较低的和或许是“便宜”的标的股票，从而使你的投资组合变得更为保守一些。
另一种方法是买进一些（其他的）看跌期权来保护你自己。最容易做的是买进一些虚值的OEX长期（LEAPS）看跌期权，不过，从隐含波动率的角度来说，它们可能相当昂贵。
一个花费更低的办法是就你拥有或者是就此卖出过裸看跌期权的单股股票买进（深度）虚值看跌期权。
买进股票，卖出虚值看涨期权，买进虚值看跌期权。
因此，一个持保看涨期权立权者或者裸看跌期权的卖家应当限制他的亏损，因为如果他在这个赢利有限的策略中遭受了大笔的亏损，那就要花很长的时间才能弥补过来。
如果你认为标的物的价格会下跌，这就不是主要用来赢利的方法，对这种熊市的情况来说，更为合适的是买进看跌期权或合成看跌期权以及熊市套利。
裸期权立权者想要对他们的头寸进行套保的方法之一是同时出售裸看跌期权和裸看涨期权。因为除了波动率上升之外，它们不可能在同时都输钱，一方的赢利可以比另一方的亏损更大。这个看涨期权同看跌期权的定约价可以是相同的（这就是跨式套利），也可以是不同的（一手组合套利，或者有时人们所说的宽跨式套利）。
套利（spreads）是由就同一个标的物同时买进一手期权和卖出一手期权而组成的，这两手期权或者都是看涨期权，或者都是看跌期权。
套利是设计来限制风险的，它们通常也限制了潜在的赢利，但并不总是如此。
大部分人会想到要用看跌期权来保护他们的股票，他们甚至在报纸上找到若干价格，计算为他们自己套保需要花多少钱，但是，真到动手做的时候，大多数人都认为看跌期权的成本太高，没有几个真正买进保险的。
在一个牛市里尤其是这样，投资者感到花钱买看跌期权就像是把钱扔到海里。
不过，如果你手里有大笔的股票赢利，你应当认真考虑买进期权作为保险。
我喜欢的方法之一是领圈套利，它限制了保险的成本，不过，它也拿掉了部分或者全部的上行方面的赢利的可能性。
在这个保护性策略里，你买进一手虚值的看跌期权作为保险，同时也卖出一手虚值的看涨期权来支付保险的成本。
这种类型的领圈套利甚至对高波动率的股票也有用。试着看一看你的投资组合中伸展最广的股票上的期权的价格，你也许可以找到一个像是戴手套那么合适的领圈套利。
用来建造领圈套利的最好的期权常常是长期期权（LEAPS），因为长期期权的定价方式同对数正态分布相符，这也是股票的价格行为。
一个交易者在期货“定价不合理”的情况下是否应该交易，这取决于他自己的判断。
这种交易方法是以数学的赋值为基础的，它有的时候也被称为中性交易（neutral trading），因为在这样的交易中不一定非要预测标的证券的价格运动方向才能赚钱。
你肯定必须预测某种事情才有可能赢利，因为只有做市商（market makers）和跨市套利者才能够构建起在手续费之后的、超出无风险回报率的、完全是无风险的头寸。此外，即使一个头寸最初是中性的，很有可能的是，时间和标的物价格的实质性的变化会把某些价格风险引入到这个头寸里。
这些方法是成功的和理性的，它们的共同点是，为了这些策略能够赢利，标的证券一般需要朝某个有利的方向运动。
此外，因为期权是衍生证券，在期权同标的物之间就有一定的关系，在两者的各种属性之间也有一定的关系，因此，不用预测价格运动，也可以利用这些关系。
在第1章里，我们说过，期权的价值是6种变量的一种功用：股票价格、定约价、时间、利率、波动率和股息（对股票和指数期权而言）。
我们同时也指出，波动率有两类：历史波动率（historical volatility），它告诉我们价格在过去变动得有多快；隐含波动率，它是期权市场对未来波动率的感觉。
例如，与其说“这个期权是超值的（overvalued）”，我们更常说的是，“这个期权是按高隐含波动率在交易”。在这个说法里，“高”这个术语约定俗成地是指历史波动率的水平，或者是对这个具体标的证券的隐含波动率的过去的衡量。
delta衡量的是期权在标的工具每运动1点时会有多大运动。
假定某个交易者手里有1手牛市套利，买进1月100看涨期权，卖出1月110看涨期权。他可以使用这个套利中各个期权的delta来计算出他的头寸delta。
数学支持这样的哲学，但是现实交易这样一个头寸比你想象的要困难。
比率策略（ratio strategies）的最基本的形式是看涨期权比率立权（call ratio write）。在这个策略里，你买进或者拥有一定数量的标的物，然后卖出一定数量的看涨期权，这些看涨期权所代表的股份要大于你所拥有的标的物的股份。
比率立权（ratio writing）是裸跨市套利的先行者，至少就挂牌期权市场的历史来看是这样，因为在有挂牌看跌期权以前的若干年内已经有了挂牌看涨期权。
除非你是一个专职的交易者，并且能够从你由卖空销售而产生的信用中获取利息，否则的话，看跌期权比率立权就不如看涨期权比率立权。